$60 Milliards perdus en échecs de pegging : 5 effondrements de stablecoins qui ont secoué Crypto

L'échec du pegging des stablecoins a eu lieu cinq fois (2021-2025), effaçant $60 milliards. Les crises de IRON, UST, USDC, USDe et xUSD ont exposé les défauts de pegging. Chaque effondrement prouve que le pegging des stablecoins nécessite trois piliers : l'intégrité du mécanisme, la confiance du marché et la régulation—tout échec déclenche des spirales de dé-pegging catastrophiques.

La spirale de mort du pegging algorithmique : IRON Finance

Le premier échec majeur de peg qui a exposé les vulnérabilités des stablecoins algorithmiques s'est produit à l'été 2021 avec IRON Finance sur Polygon. IRON a utilisé un peg par partial collateralization : partiellement soutenu par USDC et partiellement par la valeur du jeton de gouvernance TITAN grâce à une dépendance algorithmique. Ce mécanisme de peg hybride a créé une faiblesse structurelle fatale.

Lorsque de grands ordres de vente de TITAN ont déstabilisé le prix du jeton, les principaux détenteurs ont commencé à sortir, déclenchant une spirale de mort de peg classique : les rachat d'IRON ont forcé la création et la vente de plus de TITAN, ce qui a encore fait s'effondrer le prix de TITAN, détruisant encore plus la capacité de peg d'IRON. Ce boucle de rétroaction représente le défaut fondamental du peg algorithmique : une fois que l'actif interne soutenant le peg chute, le mécanisme n'a pratiquement aucune capacité de réparation.

Le jour de l'effondrement de TITAN, même l'investisseur américain de renom Mark Cuban a subi des pertes. Plus important encore, cela a marqué la première fois que le marché a réalisé que l'indexation algorithmique dépend fortement de la confiance du marché et des mécanismes internes. Une fois que la confiance s'effondre, empêcher la spirale de la mort de l'indexation devient presque impossible.

L'échec de l'indexation d'IRON Finance a établi une leçon critique : les algorithmes ne peuvent pas créer de la valeur, ils ne peuvent que répartir le risque. Lorsque la répartition du risque s'effondre sous pression, les mécanismes d'indexation échouent de manière catastrophique.

La catastrophe de l'alignement de $40 milliards de LUNA

En mai 2022, le monde de la cryptomonnaie a été témoin de l'effondrement de la plus grande stablecoin de l'histoire lorsque l'UST de Terra et sa pièce sœur LUNA ont tous deux chuté. L'UST, alors la troisième plus grande stablecoin avec $18 milliards de capitalisation boursière, était considéré comme l'histoire à succès du pegging algorithmique.

Le mécanisme de fixation fonctionnait par arbitrage : si l'UST se négociait en dessous de 1 USD, les utilisateurs pouvaient brûler 1 UST pour créer des LUNA d'une valeur de $1 , profitant de la différence tout en restaurant la parité. À l'inverse, si l'UST dépassait 1 USD, les utilisateurs pouvaient brûler $1 de LUNA pour créer 1 UST. Cette fixation bidirectionnelle reposait entièrement sur le maintien de la valeur de LUNA.

Début mai, d'énormes ventes de UST sur Curve et Anchor ont provoqué une perte de la parité en dessous de $1, entraînant des retraits soutenus des échanges. UST a rapidement perdu sa parité avec le dollar, chutant de $1 à moins de $0,30 en quelques jours. Pour maintenir la parité, le protocole a émis d'énormes quantités de LUNA pour racheter UST, entraînant l'effondrement du prix de LUNA.

En quelques jours, LUNA a chuté de $119 à presque zéro, annihilant près de $40 milliards de valeur marchande. UST a chuté à des centimes, et tout l'écosystème Terra a disparu en une semaine. L'ampleur de cet échec de peg était sans précédent, affectant des millions d'investisseurs à l'échelle mondiale et déclenchant l'“hiver crypto” de 2022.

La chute de LUNA a contraint l'industrie à affronter des réalités difficiles concernant l'indexation algorithmique :

· Les mécanismes de fixation sont très susceptibles d'entrer dans des structures spirales irréversibles sous des conditions extrêmes.

· La confiance des investisseurs est le seul atout soutenant le pegging algorithmique, et c'est le plus facile à échouer.

· Aucun montant de marketing ou d'adoption ne peut sauver un design de peg fondamentalement défaillant

Cet échec catastrophique du pegging a incité les régulateurs mondiaux à inclure les “risques de stablecoin” dans les considérations de conformité pour la première fois. Les États-Unis, la Corée du Sud et l'Union européenne ont ensuite imposé des restrictions strictes sur les stablecoins algorithmiques, de nombreuses juridictions interdisant effectivement les mécanismes de pegging algorithmiques.

La brève crise de peg de l'USDC : contamination de la finance traditionnelle

Avec les modèles de peg algorithmique discrédités, beaucoup ont supposé que les stablecoins centralisés et entièrement réservés étaient sans risque. Le scandale de la Silicon Valley Bank (SVB) de 2023 a brisé cette hypothèse et a révélé que même le peg traditionnel soutenu par des réserves fait face à des vulnérabilités systémiques.

Lorsque SVB a échoué, Circle a admis détenir 3,3 milliards de USD en réserves USDC avec la banque effondrée. Au milieu de la panique du marché, le peg de l'USDC a brièvement cassé, tombant à 0,87 $. Cela représentait un classique “échec de peg de liquidité”—la capacité de rachat à court terme a été remise en question, déclenchant des ventes sur le marché malgré l'existence de réserves complètes.

Heureusement, cette perturbation de la parité a été brève. Circle a rapidement publié des annonces transparentes promettant de couvrir tout éventuel déficit avec des fonds d'entreprise. En fin de compte, USDC a rétabli la parité après que la Réserve fédérale a annoncé des mesures de protection des dépôts.

L'incident de SVB a démontré que le pegging des stablecoins dépend non seulement des réserves mais aussi de la confiance dans la liquidité des réserves. Même les mécanismes de pegging les plus traditionnels ne peuvent pas complètement s'isoler des risques financiers du monde réel. Une fois que les actifs indexés dépendent des systèmes bancaires traditionnels, la vulnérabilité devient inévitable.

Cette crise a ajouté une nouvelle dimension à l'évaluation des risques de l'ancrage : le risque de contrepartie. L'“ancre” de l'ancrage des stablecoins s'étend au-delà des réserves de cryptomonnaie pour inclure la stabilité et l'accessibilité des institutions financières traditionnelles détenant ces réserves.

USDe's False Alarm: Panique de Pegging Induite par l'Effet de Levier

En octobre 2024, le marché des cryptomonnaies a connu une volatilité sans précédent, avec le USDe d'Ethena Labs pris dans une peur de décrochage. Contrairement aux échecs précédents, cette perturbation du décrochage n'indiquait pas une défaillance du mécanisme, mais révélait plutôt les vulnérabilités dans la manière dont les utilisateurs interagissent avec les stablecoins synthétiques.

USDe maintient son ancrage grâce à une stratégie Delta-neutre sur chaîne : positions longues sur le marché au comptant plus contrats à terme perpétuels courts. Théoriquement, ce mécanisme d'ancrage peut résister à la volatilité tout en générant des rendements grâce aux taux de financement. En pratique, le design s'est avéré stable sur des marchés calmes, offrant des rendements annualisés d'environ 12 %.

Cependant, certains utilisateurs ont développé des stratégies de “prêt revolving” : mettant en gage des USDe pour emprunter d'autres stablecoins, les échangeant contre plus d'USDe, et répétant le processus pour superposer l'effet de levier. Cela a amplifié à la fois les retours et les risques de stabilisation.

Le 11 octobre, Trump a annoncé des droits de douane de 100 % sur les importations chinoises, déclenchant la panique sur le marché. Pendant ce chaos, le mécanisme d'ancrage central de l'USDe est resté intact, mais une déviation temporaire des prix a eu lieu en raison de :

Cascades de liquidation : Les utilisateurs utilisant USDe comme marge de dérivés ont subi des liquidations de contrats lors d'une volatilité extrême, créant une pression de vente massive qui a temporairement rompu le peg.

Démantèlement de l'effet de levier : Les structures de “prêt renouvelable” sur les plateformes de prêt ont fait face à des liquidations simultanées, amplifiant la pression de vente des stablecoins et le stress sur le peg.

Analyse de l'arbitrage : La congestion des frais de gaz en chaîne lors des retraits d'échange a empêché un arbitrage fluide, retardant les mécanismes de restauration du peg.

USDe a brièvement chuté de $1 à ~$0.60 avant de se redresser. Contrairement aux effondrements de parité dus à des défaillances d'actifs, cet incident n'a pas impliqué de disparition d'actifs—le déséquilibre temporaire de la parité résultait de chocs macroéconomiques, de contraintes de liquidité et de congestion des chemins de liquidation.

Suite à l'incident, Ethena a clarifié que le système fonctionnait normalement avec des garanties suffisantes. Par la suite, ils ont annoncé un renforcement de la surveillance et une augmentation des ratios de garantie pour renforcer la résilience du peg.

Novembre 2024 : Effondrement de l'Ancrage de Réaction en Chaîne xUSD

La peur de l'indexation de l'USDe venait à peine de s'estomper qu'une autre crise a éclaté en novembre, démontrant comment la DeFi interconnectée crée des échecs d'indexation en cascade.

xUSD, un stablecoin générant des rendements émis par Stream, a connu un effondrement de son ancrage lorsque son gestionnaire de fonds externe a signalé ~$93 millions de pertes d'actifs. Stream a immédiatement suspendu les dépôts et les retraits sur la plateforme, et xUSD a chuté de $1 à $0.23 lors de la vente panique—un échec d'ancrage de 77%.

L'effondrement du peg de xUSD a déclenché une contagion immédiate au stablecoin deUSD d'Elixir. Elixir avait prêté 68 millions USDC à Stream (65% des réserves totales de deUSD) avec xUSD en garantie. Lorsque xUSD a perdu 77% de sa valeur de peg, le soutien d'actifs de deUSD s'est effondré instantanément, déclenchant d'énormes rachats et un échec de peg.

La panique s'est propagée à USDX, un stablecoin conforme à la MiCA de Stable Labs. Bien qu'il n'ait aucune exposition directe à xUSD ou deUSD, USDX a souffert de la panique de rattachement par culpabilité par association, tombant de $1 à ~\€0,30 alors que les investisseurs fuyaient tous les stablecoins générant des rendements.

En quelques jours, la capitalisation du marché des stablecoins a disparu de plus de $2 milliards. Une crise d'un seul protocole s'est intensifiée en une liquidation à l'échelle du secteur, révélant que le couplage à haute fréquence de la DeFi signifie que les risques de peg ne sont jamais isolés. Lorsque le peg d'un stablecoin échoue, la contagion menace l'ensemble de l'écosystème.

L'avenir du pegging des stablecoins

Ces cinq années d'échecs de pegging révèlent une dure vérité : le plus grand risque des stablecoins est que tout le monde suppose qu'ils sont “stables”. Des modèles algorithmiques à la garde centralisée, des innovations générant des rendements aux structures composites, tous les mécanismes de pegging peuvent s'effondrer lorsque des défauts de conception rencontrent une rupture de confiance.

L'industrie évolue. La technologie s'attaque proactivement aux vulnérabilités : Ethena ajuste les ratios de collatérals, les protocoles renforcent la surveillance. La transparence s'améliore grâce aux audits sur la chaîne et aux exigences réglementaires. La sophistication des utilisateurs croît à mesure que davantage de personnes examinent les mécanismes sous-jacents, les structures de collatéraux et les expositions au risque.

L'accent se déplace de “comment croître rapidement” à “comment opérer de manière stable.” Ce n'est qu'en améliorant réellement la résilience du peg que l'industrie pourra créer des instruments financiers capables de soutenir le prochain cycle.