10.11 bán phá giá lớn và thị trường đồ trang trí CS2 sụp đổ người trải nghiệm: Tại sao những trung gian chuyên nghiệp nhất luôn là những người đầu tiên thất bại?

Tác giả: Ô, TechFlow

Tái bản: White55, Mars Finance

Trong tất cả các vai trò tài chính, trung gian được coi là sự tồn tại ổn định nhất và có rủi ro thấp nhất. Trong hầu hết các trường hợp, họ không cần phải dự đoán hướng đi, chỉ cần cung cấp tính thanh khoản cho thị trường là có thể thu được lợi nhuận cao, dường như là vị trí “thuê” an toàn nhất trong thị trường.

Tuy nhiên, khi sự kiện thiên nga đen xảy ra, nhóm trung gian này cũng khó tránh khỏi việc bị những kẻ đứng trên họ nghiền nát. Thậm chí, điều đáng châm biếm là những tổ chức chuyên nghiệp nhất, có vốn mạnh nhất và quản lý rủi ro chặt chẽ nhất thường chịu tổn thất nặng nề hơn cả các nhà đầu tư nhỏ lẻ trong các sự kiện cực đoan. Điều này không phải vì họ không đủ chuyên nghiệp, mà là vì mô hình kinh doanh của họ buộc phải trả giá cho rủi ro hệ thống.

Là một người vừa giao dịch trong thị trường tiền điện tử vừa theo dõi thị trường đồ trang trí CS2, gần đây tôi đã trải qua hai sự kiện thiên nga đen và tôi muốn chia sẻ về những hiện tượng mà tôi phát hiện trong hai thị trường giao dịch tài sản ảo này cũng như những bài học mà các hiện tượng này mang lại.

Hai lần thiên nga đen, cùng một nạn nhân.

Vào ngày 11 tháng 10, khi tôi mở sàn giao dịch vào buổi sáng, tôi còn tưởng rằng có lỗi hệ thống khiến tôi bị tính thiếu một số đồng altcoin, cho đến khi tôi liên tục làm mới mà không thấy có gì thay đổi thì mới nhận ra có điều gì đó không ổn, mở Twitter lên mới phát hiện ra thị trường đã “bùng nổ”.

Trong sự kiện thiên nga đen này, mặc dù các nhà đầu tư nhỏ lẻ chịu tổn thất nặng nề, nhưng tổn thất lớn hơn có thể xảy ra ở khâu “tầng lớp trung gian” trong giới tiền mã hóa.

Sự thua lỗ của các nhà trung gian khi đối mặt với tình hình thị trường cực đoan không phải là hiện tượng ngẫu nhiên, mà là sự thể hiện tất yếu của rủi ro cấu trúc.

Vào ngày 11 tháng 10, Trump đã công bố đánh thuế 100% đối với hàng hóa Trung Quốc, gây ra sự kiện thanh lý lớn nhất trong lịch sử thị trường tiền điện tử. Ngoài số tiền thanh lý từ 19 đến 19.4 tỷ đô la, tổn thất của các nhà tạo lập thị trường có thể còn nghiêm trọng hơn. Wintermute bị buộc phải ngừng giao dịch do vi phạm kiểm soát rủi ro, các quỹ đầu hedging như Selini Capital, Cyantarb bị tổn thất từ 18 triệu đến 70 triệu đô la. Những tổ chức thường kiếm lợi ổn định từ việc cung cấp thanh khoản này đã mất hàng tháng thậm chí hàng năm lợi nhuận tích lũy chỉ trong vòng 12 giờ.

Mô hình định lượng tiên tiến nhất, hệ thống rủi ro hoàn thiện nhất, thông tin thị trường nhạy bén nhất, nhưng tất cả những lợi thế này đều vô hiệu trước những con thiên nga đen. Nếu ngay cả họ cũng không thoát được, thì nhà đầu tư nhỏ lẻ còn cơ hội nào?

12 ngày sau, một thế giới ảo khác đã xảy ra một kịch bản gần như giống hệt. Vào ngày 23 tháng 10, V社 đã ra mắt cơ chế “Thay thế” mới trong CS2, cho phép người chơi tổng hợp một dao hoặc găng tay từ 5 skin cấp độ hiếm. Cơ chế này ngay lập tức thay đổi hệ thống độ hiếm ban đầu, một số skin dao từ hàng chục nghìn đã ngay lập tức giảm xuống còn vài nghìn đồng, trong khi giá của các skin cấp độ hiếm mà trước đây không ai quan tâm đã tăng vọt từ vài chục đồng lên khoảng hai trăm đồng. Kho hàng đầu tư của hàng loạt thương nhân sở hữu hàng tồn kho giá cao đã ngay lập tức giảm xuống hơn 50%.

Mặc dù tôi không có món đồ CS2 đắt giá nào, nhưng tôi đã cảm nhận được những hậu quả của sự sụt giảm này ở nhiều khía cạnh. Trong thị trường giao dịch đồ trang trí bên thứ ba, các thương nhân đồ trang trí nhanh chóng gỡ bỏ đơn đặt hàng mua khiến giá giao dịch giảm mạnh. Trên các nền tảng video ngắn, tràn ngập những thương nhân đồ trang trí đăng video khóc lóc vì thua lỗ, mắng chửi V社, nhưng nhiều hơn là sự bối rối và lúng túng trước sự kiện bất ngờ này.

Hai thị trường có vẻ như không liên quan, nhưng lại thể hiện sự tương đồng đáng kinh ngạc: nhà tạo lập thị trường tiền điện tử và thương nhân đồ trang trí CS2, một bên phải đối mặt với chính sách thuế quan của Trump, một bên phải đối mặt với sự điều chỉnh quy tắc của V社, nhưng cách họ chết gần như giống hệt nhau.

Và điều này dường như cũng tiết lộ một sự thật sâu xa hơn: mô hình lợi nhuận của người trung gian bản thân nó chứa đựng những rủi ro hệ thống.

“Nhà trung gian” phải đối mặt với cái bẫy kép

Nỗi khổ thực tế của các trung gian là họ phải giữ một lượng lớn hàng tồn kho để cung cấp tính thanh khoản, nhưng trước tình hình cực đoan, mô hình kinh doanh của họ đã bộc lộ điểm yếu chết người.

Đòn bẩy và thanh lý

Mô hình lợi nhuận của các nhà tạo lập thị trường quyết định rằng họ phải sử dụng đòn bẩy. Trong thị trường tiền điện tử, các nhà tạo lập thị trường cần cung cấp thanh khoản trên nhiều sàn giao dịch cùng một lúc, điều này yêu cầu họ phải nắm giữ một lượng lớn vốn. Để tăng hiệu quả sử dụng vốn, họ thường sử dụng đòn bẩy từ 5-20 lần. Trong thị trường bình thường, mô hình này hoạt động tốt, sự biến động nhỏ mang lại lợi nhuận chênh lệch ổn định, đòn bẩy khuếch đại lợi nhuận.

Nhưng vào ngày 11 tháng 10, hệ thống này đã gặp phải “kẻ thù” lớn nhất của nó: tình hình thị trường cực đoan + sàn giao dịch bị sập.

Khi thị trường có biến động cực đoan, các nhà tạo lập thị trường vay nợ với đòn bẩy lớn bị thanh lý, hàng loạt lệnh thanh lý đổ vào sàn giao dịch, dẫn đến hệ thống quá tải và ngừng hoạt động. Điều nghiêm trọng hơn là việc sàn giao dịch ngừng hoạt động chỉ cắt đứt giao diện giao dịch của người dùng, trong khi việc thanh lý vẫn tiếp tục diễn ra, dẫn đến cảnh tượng tuyệt vọng nhất của các nhà tạo lập thị trường - chứng kiến vị thế của mình bị thanh lý mà không thể bổ sung ký quỹ.

Vào lúc ba giờ sáng ngày 11 tháng 10, các loại tiền điện tử chính như BTC, ETH đã giảm mạnh trong thời gian ngắn, trong khi các đồng altcoin thậm chí còn có giá “về 0”, vị thế mua của các nhà tạo lập thị trường bị kích hoạt thanh lý mạnh → hệ thống tự động bán ra → gia tăng sự hoảng loạn trên thị trường → nhiều vị thế hơn bị thanh lý → sàn giao dịch bị sập → lệnh mua không thể thực hiện → áp lực bán lớn hơn. Một khi vòng lặp này bắt đầu, nó sẽ không thể dừng lại.

Mặc dù thị trường đồ trang sức CS2 không có đòn bẩy và cơ chế thanh lý, nhưng các thương gia trang sức đang phải đối mặt với một cái bẫy cấu trúc khác.

Khi V社 cập nhật “cơ chế thay thế”, các thương nhân trang sức hoàn toàn không có bất kỳ cơ chế cảnh báo nào. Họ giỏi phân tích xu hướng giá, tạo tài liệu quảng cáo cho các skin đắt tiền, kích thích tâm lý thị trường, nhưng những thông tin này hoàn toàn vô nghĩa trước mặt những người đặt ra quy tắc.

Cơ chế thoát không hoạt động

Ngoài rủi ro cấu trúc do đòn bẩy và thanh lý cũng như mô hình kinh doanh gây ra, cơ chế thoát cũng là một trong những nguyên nhân cơ bản dẫn đến tổn thất lớn của “nhà trung gian”. Thời điểm xảy ra sự kiện thiên nga đen chính là thời điểm thị trường cần tính thanh khoản nhất, đồng thời cũng là thời điểm mà các nhà trung gian muốn rút lui nhất.

Vào ngày 11 tháng 10, khi thị trường tiền điện tử sụt giảm mạnh, các nhà tạo lập thị trường nắm giữ nhiều vị thế mua, để tránh bị thanh lý, họ cần phải bổ sung ký quỹ hoặc đóng vị thế. Việc quản lý rủi ro của các nhà tạo lập thị trường phụ thuộc vào điều kiện cơ bản “có thể giao dịch”, nhưng lúc đó do dữ liệu thanh lý quá lớn khiến máy chủ không thể xử lý, dẫn đến việc các nhà tạo lập thị trường không thể thực hiện kế hoạch của mình, khiến họ chỉ có thể đứng nhìn vị thế của mình bị thanh lý hàng loạt.

Trong thị trường giao dịch vật phẩm của CS2, giao dịch phụ thuộc vào một lượng lớn các thương nhân vật phẩm đã bơm tiền vào danh sách “mua” của thị trường để cung cấp tính thanh khoản. Sau khi nội dung cập nhật được phát hành, các nhà đầu tư nhỏ lẻ ngay lập tức đã bán những skin trong tay cho “mua” khi họ thấy tin tức. Khi các thương nhân vật phẩm nhận ra điều gì đó không ổn, họ đã phải chịu thua lỗ lớn, và nếu họ cũng tham gia vào đội quân bán hàng, sẽ dẫn đến việc tài sản trong tay họ tiếp tục giảm giá trị. Cuối cùng, những thương nhân vật phẩm này rơi vào một tình huống tiến thoái lưỡng nan, trở thành những người chịu thiệt hại lớn nhất trong nỗi hoảng loạn của thị trường.

Mô hình kinh doanh “kiếm chênh lệch” được xây dựng dựa trên “tính thanh khoản”, nhưng khi rủi ro hệ thống xảy ra, tính thanh khoản sẽ nhanh chóng biến mất - trong khi đó, các trung gian lại là những người nắm giữ vị thế lớn nhất và cần tính thanh khoản nhất. Điều chết người hơn là lộ trình thoát ra không hoạt động đúng lúc cần thiết.

Những gợi ý cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ

Chỉ trong hai tuần ngắn ngủi, hai thị trường giao dịch tài sản ảo nổi bật đã xảy ra những sự kiện đen tối lớn nhất trong lịch sử ngành của họ, và sự trùng hợp này mang đến cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ một bài học quan trọng: những chiến lược có vẻ ổn định thường ẩn chứa những rủi ro lớn nhất.

Chiến lược trung gian có thể đạt được lợi nhuận nhỏ ổn định trong phần lớn thời gian, nhưng phải đối mặt với tổn thất lớn trong các sự kiện thiên nga đen. Tính không đối xứng của phân phối lợi nhuận này khiến các chỉ số đo lường rủi ro truyền thống đánh giá thấp nghiêm trọng rủi ro thực sự của nó.

Chiến lược lợi nhuận như thế này giống như việc nhặt tiền xu trên đường ray, 99% thời gian bạn có thể an toàn nhặt được tiền, nhưng 1% thời gian khi tàu hỏa lao tới thì bạn không kịp chạy.

Từ góc độ xây dựng danh mục đầu tư, các nhà đầu tư phụ thuộc quá nhiều vào chiến lược trung gian cần phải đánh giá lại sự tiếp xúc rủi ro của họ. Những tổn thất của nhà tạo lập thị trường trong thị trường tiền điện tử trong các sự kiện thiên nga đen cho thấy ngay cả các chiến lược trung lập với thị trường cũng không thể hoàn toàn tách biệt khỏi rủi ro hệ thống. Khi thị trường xảy ra tình huống cực đoan, bất kỳ mô hình quản lý rủi ro nào cũng có thể thất bại.

Hơn nữa, các nhà đầu tư cần nhận thức được tầm quan trọng của “rủi ro nền tảng”. Dù là sự thay đổi quy tắc của sàn giao dịch hay điều chỉnh cơ chế của nhà phát triển trò chơi, tất cả đều có thể làm thay đổi sự biến động của thị trường trong chớp mắt. Rủi ro này không thể hoàn toàn được tránh khỏi thông qua việc phân tán đầu tư hoặc chiến lược phòng ngừa, mà chỉ có thể được quản lý thông qua việc giảm đòn bẩy và duy trì mức thanh khoản đủ.

Đối với các nhà đầu tư cá nhân, những sự kiện này cũng cung cấp một số chiến lược tự bảo vệ mà họ có thể tham khảo. Đầu tiên là giảm sự phụ thuộc vào “cơ chế thoát”, đặc biệt là đối với những người chơi hợp đồng có đòn bẩy cao, trong bối cảnh thị trường sụt giảm mạnh trong thời gian ngắn như vậy, có khả năng ngay cả khi có tiền để bổ sung ký quỹ, họ cũng không kịp hoặc không thể bổ sung.

Không có vị trí an toàn, chỉ có bù đắp rủi ro hợp lý.

190 tỷ đô la bị thanh lý, giá trang sức cao giảm 70%. Số tiền này không biến mất, chỉ đơn giản là chuyển từ tay “người kiếm chênh lệch” sang tay “người nắm giữ nguồn tài nguyên cốt lõi”.

Trước mặt thiên nga đen, những người không nắm giữ tài nguyên cốt lõi đều có thể trở thành nạn nhân, dù là nhà đầu tư nhỏ lẻ hay tổ chức. Tổ chức thua lỗ nhiều hơn vì quy mô lớn; nhà đầu tư nhỏ lẻ thua lỗ thê thảm hơn vì không có kế hoạch dự phòng. Nhưng thực ra mọi người đều đang đặt cược vào cùng một điều: hệ thống sẽ không sụp đổ trong tay mình.

Bạn nghĩ rằng đang kiếm lời từ chênh lệch giá, thực ra đang phải trả giá cho rủi ro hệ thống, và khi rủi ro đến, thậm chí bạn cũng không có quyền lựa chọn.