Cục Dự trữ Liên bang (FED) dễ mắc lỗi, cổ phiếu công nghệ có đòn bẩy, và cử tri tức giận

Hệ thống tài chính hiện tại đang bước vào giai đoạn dễ bị tổn thương hơn so với mong đợi của thị trường, với rủi ro chuyển từ biến động thị trường đơn thuần sang áp lực hệ thống được tạo thành từ sự kết hợp của rủi ro chính sách, tín dụng và chính trị. Bài viết này có nguồn gốc từ arndxt, AididiaoJP, và được biên soạn, biên soạn và đóng góp bởi Foresight News. (Tóm tắt nội dung: Bridgewater Dalio: Còn quá sớm để bán cổ phiếu AI!) Vì “kim xuyên bong bóng” chưa phát huy tác dụng) (Bổ sung bối cảnh: Bitcoin giảm 86.000 USD, Ethereum từng mất 2800 USD, Huida giảm hơn 3% cổ phiếu Mỹ đều giảm) Trong vài tháng qua, lập trường của tôi đã thay đổi đáng kể: lúc đầu, tôi chuyển từ giảm sang tăng, nghĩ rằng thị trường chỉ đang trong tình trạng bi quan chung thường tạo tiền đề cho một thị trường bán khống, nhưng bây giờ tôi thực sự lo lắng rằng hệ thống đang bước vào giai đoạn dễ bị tổn thương hơn. Đây không phải là về một sự kiện duy nhất, mà là xem xét năm động lực củng cố lẫn nhau: Nguy cơ sai lầm chính sách đang gia tăng. Fed đang thắt chặt thanh khoản tài chính trong bối cảnh dữ liệu không chắc chắn và các dấu hiệu rõ ràng về suy thoái kinh tế. Trí tuệ nhân tạo / Tổ hợp doanh nghiệp khổng lồ đang chuyển từ tăng trưởng giàu tiền mặt sang tăng trưởng đòn bẩy. Điều này chuyển rủi ro từ biến động vốn chủ sở hữu thuần túy sang một vấn đề chu kỳ tín dụng cổ điển hơn. Định giá tín dụng và khoản vay tư nhân đang bắt đầu khác nhau, và những dấu hiệu ban đầu nhưng đáng lo ngại về căng thẳng dựa trên mô hình đang xuất hiện bên dưới bề mặt. Sự phân mảnh kinh tế đang củng cố thành một vấn đề chính trị. Đối với dân số ngày càng tăng, khế ước xã hội không còn đáng tin cậy nữa, và điều này cuối cùng sẽ thể hiện trong chính sách. Tập trung thị trường đã trở thành một lỗ hổng mang tính hệ thống và chính trị. Khi khoảng 40% vốn hóa thị trường của chỉ số thực sự được tạo thành từ một số ít các công nghệ nhạy cảm về địa chính trị và đòn bẩy, nó trở thành mục tiêu an ninh quốc gia và chính sách, không chỉ là một câu chuyện tăng trưởng. Kịch bản cơ bản có thể vẫn là các nhà hoạch định chính sách cuối cùng sẽ “làm những gì họ luôn làm”: bơm lại thanh khoản vào hệ thống và hỗ trợ giá tài sản trước chu kỳ chính trị tiếp theo. Nhưng con đường dẫn đến kết quả đó có vẻ gập ghềnh, dựa trên tín dụng và biến động chính trị hơn so với các chiến lược “mua giảm” tiêu chuẩn giả định. Vị trí tổng thể Trong hầu hết chu kỳ, việc thực hiện quan điểm “giảm giá nhưng mang tính xây dựng” là hợp lý: lạm phát cao nhưng giảm tốc. Các chính sách phần lớn vẫn ủng hộ. Tài sản rủi ro được định giá quá cao, nhưng các điều chỉnh thường được đáp ứng bằng cách can thiệp thanh khoản. Ngày nay, một số yếu tố đã thay đổi: Chính phủ đóng cửa: Chúng tôi đã trải qua việc đóng cửa kéo dài làm gián đoạn việc phát hành và chất lượng của dữ liệu tổng thể quan trọng. Sự không chắc chắn về thống kê: Bản thân các quan chức cấp cao đã thừa nhận thiệt hại đối với các cơ quan thống kê liên bang, điều đó có nghĩa là ít tin tưởng hơn vào loạt dữ liệu được neo vào các vị trí trị giá hàng nghìn tỷ đô la. Chuyển sang diều hâu trong bối cảnh suy yếu: Trong bối cảnh này, Fed đã chọn chuyển sang lập trường diều hâu hơn đối với cả kỳ vọng lãi suất và bảng cân đối kế toán, thắt chặt mặc dù các chỉ số hướng tới tương lai xấu đi. Nói cách khác, hệ thống đang thắt chặt các áp lực mơ hồ và mới nổi, thay vì rời xa chúng, đó là một hồ sơ rủi ro rất khác. Thắt chặt chính sách trong một môi trường không chắc chắn Mối quan tâm cốt lõi không chỉ là thắt chặt chính sách, mà còn là nơi và cách thức thắt chặt: Dữ liệu không chắc chắn: Dữ liệu chính (lạm phát, việc làm) bị trì hoãn, bóp méo hoặc bị nghi ngờ sau khi đóng cửa. “Bảng điều khiển” của Fed trở nên kém đáng tin cậy hơn khi cần thiết nhất. Kỳ vọng lãi suất: Trong khi các chỉ số hướng tới tương lai chỉ ra giảm phát vào đầu năm tới, việc cắt giảm lãi suất ngụ ý trong ngắn hạn của thị trường đã bị rút lại do những bình luận diều hâu từ các quan chức Fed. Bảng cân đối kế toán: Lập trường của bảng cân đối kế toán theo thắt chặt định lượng và xu hướng đẩy nó trong thời gian dài hơn đối với khu vực tư nhân, vốn diều hâu đối với các điều kiện tài chính, ngay cả khi lãi suất chính sách không thay đổi. Trong lịch sử, sai lầm của Fed thường là sai thời điểm: tăng lãi suất quá muộn, cắt giảm lãi suất quá muộn. Chúng ta có nguy cơ lặp lại mô hình thắt chặt chính sách khi tăng trưởng chậm lại và dữ liệu đang mờ nhạt, thay vì nới lỏng nó trước. AI và các công ty công nghệ lớn trở thành câu chuyện tăng trưởng đòn bẩy Sự thay đổi cấu trúc thứ hai là sự thay đổi đặc điểm của các công ty công nghệ khổng lồ và các nhà lãnh đạo AI: Trong thập kỷ qua, các công ty cốt lõi của “Big Seven” thực sự là trái phiếu giống như vốn chủ sở hữu: các doanh nghiệp thống trị, dòng tiền tự do khổng lồ, mua lại cổ phiếu lớn, đòn bẩy ròng hạn chế. Trong hai đến ba năm qua, dòng tiền tự do này ngày càng được tái đầu tư vào chi phí vốn AI: trung tâm dữ liệu, chip, cơ sở hạ tầng. Chúng ta hiện đang bước vào giai đoạn mà chi phí vốn AI gia tăng ngày càng được tài trợ thông qua phát hành nợ, thay vì chỉ tạo ra tiền mặt nội bộ. Tác động như sau: Chênh lệch tín dụng và hoán đổi vỡ nợ tín dụng bắt đầu di chuyển. Khi đòn bẩy tăng lên để tài trợ cho cơ sở hạ tầng AI, các công ty như Oracle đang chứng kiến chênh lệch tín dụng mở rộng. Biến động vốn chủ sở hữu không còn là rủi ro duy nhất. Bây giờ chúng ta thấy sự khởi đầu của động lực chu kỳ tín dụng cổ điển trong các ngành trước đây cảm thấy “không thể phá hủy”. Cấu trúc thị trường khuếch đại điều này. Các công ty này có tỷ lệ không cân xứng trong các chỉ số chính; Sự thay đổi của họ từ “bò tiền mặt” sang “tăng trưởng đòn bẩy” đã thay đổi hồ sơ rủi ro của chỉ số nói chung. Điều này không tự động có nghĩa là sự kết thúc của “bong bóng” AI. Nếu lợi nhuận là thực tế và bền vững, chi phí vốn của tài trợ nợ có thể được biện minh. Nhưng điều đó có nghĩa là biên độ sai số nhỏ hơn nhiều, đặc biệt là với lãi suất cao hơn và chính sách thắt chặt hơn. Các đường đứt gãy ban đầu trong thị trường tín dụng và thị trường tư nhân Bên dưới bề mặt của thị trường công khai, tín dụng tư nhân đang cho thấy những dấu hiệu căng thẳng ban đầu: cùng một khoản vay được các nhà quản lý khác nhau định giá với mức giá khác nhau đáng kể (ví dụ: một khoản với mệnh giá 70 xu, khoản còn lại khoảng 90 xu). Sự phân kỳ này là tiền thân điển hình cho cuộc tranh cãi rộng lớn hơn giữa mô hình so với thị trường. Mô hình này tương tự như sau: 2007 – Tài sản xấu tăng và chênh lệch mở rộng, trong khi các chỉ số chứng khoán vẫn tương đối yên tĩnh. 2008 – Các thị trường từng được coi là các khoản tương đương tiền, chẳng hạn như chứng khoán giá đấu giá, đột nhiên đóng băng. Ngoài ra: Dự trữ của Fed đang bắt đầu giảm. Có sự công nhận ngày càng tăng trong nội bộ rằng một số hình thức mở rộng bảng cân đối kế toán có thể cần thiết để ngăn chặn các vấn đề trong hoạt động nội bộ của hệ thống tài chính. Không có điều gì trong số này đảm bảo một cuộc khủng hoảng. Nhưng điều này phù hợp với một tình huống có hệ thống: tín dụng đang lặng lẽ thắt chặt và chính sách vẫn được đóng khung là “phụ thuộc vào dữ liệu” hơn là phủ đầu. Thị trường repo là nơi câu chuyện “dự trữ không còn dồi dào” xuất hiện đầu tiên Trên biểu đồ radar này, “tỷ lệ giao dịch repo bằng hoặc cao hơn lãi suất IORB” là dấu hiệu rõ ràng nhất cho thấy chúng ta đang lặng lẽ thoát khỏi một hệ thống dự trữ thực sự dồi dào. Trong quý III năm 2018 và đầu năm 2019, ranh giới đó tương đối hướng trong: dự trữ dồi dào có nghĩa là hầu hết các khoản tài chính có bảo đảm được giao dịch thoải mái dưới giới hạn dưới của lãi suất cân bằng dự trữ (IORB). Đến tháng 9 năm 2019, ngay trước khi thị trường repo sụp đổ, ranh giới đó đã bị đẩy ra mạnh mẽ khi ngày càng có nhiều giao dịch mua lại được giao dịch với tỷ lệ bằng hoặc cao hơn IORB, một triệu chứng điển hình của sự khan hiếm tài sản thế chấp và dự trữ. Bây giờ hãy nhìn vào tháng 6 năm 2025 so với tháng 10 năm 2025: Đường màu xanh nhạt (tháng 6) vẫn an toàn bên trong, nhưng đường màu đỏ tháng 10 năm 2025 kéo dài ra ngoài và gần với đường viền của năm 2019, cho thấy tỷ lệ giao dịch repo chạm đến giới hạn dưới của lãi suất chính sách đang tăng. Nói cách khác, các nhà giao dịch và ngân hàng đang đẩy báo giá tài trợ qua đêm lên vì dự trữ không còn dồi dào một cách thoải mái. Kết hợp với các chỉ số khác (hơn…