当黄金领涨时，我们为何仍坚定配置比特币？

投资大师建议将黄金配置提高至 15%，比特币至 5%，面对全球风险两者皆为重要避险工具。 （前情提要：CZ赵长鹏将与比特币大反派Peter Schiff辩论！数位黄金BTC vs. 代币化黄金：谁更满足货币属性？ ） （背景补充：为何黄金今年涨幅远超比特币，但我并不担心 BTC？ ） 今年以来，黄金风头一时无两——在贸易摩擦、美债波动、地缘紧张的多重扰动下，黄金一举跑赢了比特币、那斯达克和所有主流大类资产，「王者归来」的呼声再起，年内涨幅已超过 50%。而相比之下，近年逐渐获得避险属性的「链上黄金」比特币仅上涨约 15%。这一明显的强弱分化现象引发了市场关于「为何黄金强而比特币弱？」、「比特币是否还值得投资」的热烈讨论。 通过仔细剖析黄金的历史定价规律和买盘逻辑，我们依然坚持认为，比特币作为数位时代的新兴避险工具，目前在经历一个「避险 + 风险二象性」的历史阶段。长期看来，比特币的独特性、稀有性意味着其拥有和黄金一样显著的长期配置价值；而当下全球投资组合对比特币的低配仓位意味着更高的配置杠杆与收益空间。 本文以 Q&A 形式，从避险逻辑演进、黄金与比特币的对冲机制、长期配置比例、尾部风险定价等角度系统梳理我们的配置框架，并引入全球主流机构和投资人的观点，进一步论证为什么在当前和未来的全球资产组合中，比特币值得更高权重的战略性关注。 Q1.理论上黄金和比特币都具有避险属性，但两者在避险角色上有何不同？ 回答：市场普遍认为，黄金是传统「碳基世界」的成熟避险资产。而比特币则可以被视为「矽基世界」的价值储存新秀，而非成熟的避险工具，且目前仍具有较强的风险资产属性。我们观察到，在 2024 年初比特币 ETF 通过以前，比特币价格与那斯达克指数相关性高达 0.9；在 ETF 通过以后，比特币价格与那斯达克指数的相关性下降到 0.6，并明显开始跟随全球 M2 流动性，展现出和黄金类似的「抗通膨」属性。 高盛有分析指出，相较于黄金，比特币回报虽更高但波动率极大，在风险偏好强时比特币表现往往类同股票，一旦股市下跌，比特币对冲效果不及黄金。因此黄金目前在避险方面更为可靠，而比特币仍处于从风险资产向避险资产过渡的阶段。 桥水基金创始人瑞·达利欧（Ray Dalio）也强调，如果投资者需要在资产配置中保持中立并分散风险，可以考虑黄金或比特币，但他个人更偏好黄金这一经过历史检验的对冲工具。他指出，比特币虽然具备有限供应和一定的储值潜力，但在避险地位上远未及拥有悠久历史支撑的黄金。 Q2.自 2007 年以来黄金价格的主要驱动因素是什么？为什么 2022 年俄乌战争后央行成为黄金的主要买盘？ 回答：自 2007 年全球金融危机以来，美国实际利率成为黄金价格的关键驱动因素之一。由于黄金本身不产生利息（「零票息」资产），其价格与实际利率水平呈负相关——当实际利率上升时，持有黄金的机会成本提高，金价往往下跌；而当实际利率下降（甚至转为负值）时，黄金相对吸引力上升，金价走强。我们注意到近十五年来这一关系非常显著：例如 2008 年后联准会降息致实际收益率走低，引发黄金大涨，而 2013 年起实际利率回升则令金价承压；在 2016 年联准会进入负利率期间，我们则看到了北美 ETF 的大举流入。 2022 年俄乌战争爆发后，全球央行大幅增持黄金，成为推动金价的新主导因素。当年各国央行净购金量创下历史纪录，此后每年均超过 1000 吨。Metals Focus 的数据显示，2022 年以来央行年购金量远超此前多年平均水平（2016–2021 年均值 457 吨），2025 年预计仍将购买约 900 吨。这些官方买盘在 2022–2025 年贡献了全球黄金年需求的 23%（投资需求的 40% 以上），占比是 2010 年代的两倍。目前，全球央行持有接近 3.8 万吨黄金，超过 17% 的地表黄金总量，占首饰、科技之外的投资用途总量的 44%，仍然有上升空间。 世界黄金协会的最新问卷调查显示，各国央行继续对黄金持有乐观预期。绝大多数受访者（95%）认为，未来 12 个月全球央行的黄金储备将增加；创纪录的 43% 的受访者认为，本国的黄金储备也将同期增加，且无人预计其黄金储备会下降。 推动央行「爆买」黄金的思考源于 1）地缘政治对冲 2）储备资产多元化：俄乌冲突引发的西方制裁冻结了俄罗斯外储的一半，不少新兴国家开始考虑以黄金替代部分美元资产。随着美国债务激增和信用前景堪忧，美债等美元资产的吸引力相对下降，这进一步提高了黄金作为储备资产和避险工具的吸引力。 而一些大型长线投资机构的配置需求，也来自于「股债跷跷板」越来越多的失灵时刻：从 2022 年开始，股债出现更多正向相关性，与过去 20 年我们所熟悉的「股债 6：4 配置」叙事相背离： Q3.黄金避险功能主要针对哪些重大尾部风险的对冲？ 回答：从上面的分析不难看出，黄金今后的避险价值应当主要体现在对冲两类相对独立的极端尾部风险： 美国债务或通膨危机（即美元信用 / 主权债务风险） 重大地缘政治经济冲突 首先，在债务失控或高通膨场景下，法币可能大幅贬值甚至出现信用危机，黄金作为长期价值储藏和通膨对冲的作用凸显。世界黄金协会针对近 60 家央行的调查显示，各国央行持有黄金的首要动机正是将其视为长期价值储备和通膨对冲工具，以及在危机时期表现出色的资产。央行官员们还将黄金视为有效的投资组合分散器，用来对冲经济风险（如滞胀、衰退或债务违约）以及地缘政治风险。 例如，美国债务迅速上升引发美元长远价值担忧，黄金可以在此类极端情境下充当「盾牌」。其次，在地缘政治冲突方面，黄金被视为动荡时期的安全港。每当发生战争或国际关系紧张，如 2018 年中美贸易战、2022 年俄乌战争、2025 年美国关税冲击，避险资金往往流入黄金推动金价上涨。经济历史回测研究也显示了近十年黄金价格和贸易政策不确定性（Trade Policy Uncertainty Index）之间的正向「幂律」关系： 这也解释了为什么近…