CRCL 股票暴跌 75%！稳定币二哥 Circle 美股上市「至暗时刻」

全球第二大稳定币发行公司 Circle 股价从 299 美元一路下跌至 76 美元，短短数月跌幅高达 75%，套牢大量投资者。CRCL 股票崩盘的背后，是稳定币商业模式面临降息周期和 RWA 货币基金代币化的双重夹击。机构测算显示，美联储每降息 1%，Circle 营收下滑 27%。

Circle vs Tether：好孩子与赌徒的商业模式对决

要理解 CRCL 股票暴跌的原因，必须先了解稳定币产业的两大巨头。全球第一大稳定币泰达公司 Tether 发行 USDT，市占率 60% 以上，管理规模 1800 亿美元。Circle 发行的 USDC 市占率 24%，属于千年老二地位。

稳定币的运作原理是投资者认购 1 美元，发行商就会往监管账户放 1 美元。稳定币本身没有利息，但发行商拿到美元会去投资赚息差。理论上完全合规的美元稳定币，发行商应该全部拿去买短期美债这种低波动资产，以保证至少有钱兑付。

然而 Tether 偏不！它只拿出 70% 多的钱买国债，把剩下还拿出一部分钱去投黄金、比特币和放贷款，企图多赚些外快。这个风险资产投入比例甚至从去年的 17% 提升到今年的 24%。泰达目前的黄金加比特币部位大约是 220 至 230 亿美元，除了 1800 亿美元 USDT 的抵押品之外，还有约 68 亿美元超额准备金。

这意味着这块资产只要下跌 30% 以上，就会击穿股东资本，超额准备金归零，做不到 1:1 覆盖了。倘若还刚好遇到大规模流动性危机，大量人选择赎回 USDT 引发挤兑，那么可能就会引发资产抛售，造成泰达公司的终极危机。泰达的整个商业模式，本质就是一场关于「时间」的豪赌：它赌黄金和 BTC 的长期上涨速度大于它们短期暴跌加挤兑到来的速度。

相比之下，Circle 就是典型的邻居家好孩子。你把美元给它，它给你一张叫 USDC 的代币，但它拿到钱后既不投黄金也不投比特币，就老老实实全部去买短期美国国债，只赚美债息差。Circle 的营收 99% 来自于此，它也 100% 接受银行的监管和详细的审计。泰达像个黑盒子部分透明，Circle 是透明箱大家都看得清清楚楚。因此 Circle 是官方最认可的稳定币发行商，许多金融机构走稳定币结算时都喜欢选它。

CRCL 股票暴跌的三大致命原因

（来源：Trading View）

就这么一个新兴产业的明星、合规的稳定币巨头，最近短短几个月股价却暴跌 75% 直接崩盘。Circle 现在的营收公式极为简单：营收 ≈ USDC 规模 × 美债利率 × 40%。为什么要乘以 40%？因为 USDC 其实是 Circle 和美国最大合规加密交易所两家共同发行的，两人平分利息收入，其次它有一部分还要全部交给美国最大合规加密交易所，所以折算 40%。

原因一：降息周期重创息差收入

过去两年 Circle 之所以牛，是因为一方面 USDC 规模大幅发展，而美联储也升息，Circle 躺着赚取息差。但现在风向变了，美联储降息的预期已经打满，美国就业数据不断下滑，降息成了大趋势。短期美债利率最近一年多已经从最高的 5.5% 下降到 4%。根据机构测算，每下降 1% 的利率，Circle 的营收就会下滑 27%！一旦降息周期推动下利率进一步下降，Circle 的表现会再次下滑。

原因二：加密货币持续下跌冲击

虚拟货币过去一段时间持续的下跌，也对 Circle 造成了重大冲击。当加密市场低迷时，稳定币的需求也会相应减少，因为投资者对加密资产的配置意愿下降。这导致 USDC 的流通规模增长放缓甚至萎缩，直接影响 Circle 的营收基础。

原因三：RWA 货币基金代币化威胁

市场没有充分计入的最大风险，是一旦货币基金的代币化 RWA 取代了大量 USDC 份额，这就会非常麻烦。就好比余额宝的普及重挫了银行的活期存款业务一样，如果稳定币可以一键丝滑转成有利息的货币基金 RWA，那么短期不用的稳定币几乎都会被转成货币基金的 RWA 代币，这将对稳定币规模造成巨大冲击！历史上银行、券商上了活期自动转货基业务之后，这块睡眠收入都会大砍，背后可能会让 Circle、泰达公司们丢掉高达 50-80% 的利润。

2030 年三种情境预测与投资建议

虽然稳定币的发展是板上钉钉，目前稳定币流通市值 3000 亿美元，根据各大机构预测，未来到 2030 年时稳定币市值大概率超过 1 万亿美元，甚至普遍乐观看到 3、4 万亿美元。但产业的发展能为依赖吃利差的 Circle 带来多少净利提升，存在高度不确定性。

极度悲观情境：CRCL 股票再跌 67%

假设 2030 年在 RWA 货基代币化的重挫下，稳定币流通市值仅 5000 亿美元，Circle 市占萎缩至 15%，即 750 亿美元。中性利率为 3%，营收 22.5 亿美元，扣除分销成本 13.5 亿和营运成本 5 亿，利润仅 4 亿美元。以 15 倍本益比计算，市值 60 亿美元，较目前下跌 67%。

中性情境：CRCL 股票上涨 210%

假设 2030 年稳定币流通市值为 1 万亿美元，Circle 市占率维持 24%，即 2400 亿美元。中性利率为 4%，营收 96 亿美元，扣除分销成本 58 亿和营运成本 10 亿，利润 28 亿美元。以 20 倍本益比计算，市值 560 亿美元，较目前上涨 210%。

极度乐观情境：CRCL 股票暴涨 1700%

假设 2030 年稳定币流通市值超预期来到 2 万亿美元，Circle 市占提升至 30%，即 6000 亿美元。中性利率为 5%（通胀抬头小升息），营收 300 亿美元，扣除分销成本 150 亿和营运成本 20 亿，利润 130 亿美元。以 25 倍本益比计算，市值 3250 亿美元，较目前上涨 1700%。

CRCL 股票未来不确定性极高，因为下地狱和上天堂的可能性都不小。没有深刻的认知，务必远离。如果真的看好，或许可以当一个摸奖彩票。