当一只蟑螂出现时：2025年市场繁荣背后的隐藏风险

2025年以壮观的反弹和高信念押注开局，似乎注定会带来丰厚回报。从特朗普品牌的加密货币代币到欧洲国防股，从韩国股市70%的涨幅到日本政府债券空头终于奏效——市场既带来了令人震惊的收益，也出现了毁灭性的逆转。但在胜利交易者和被压垮仓位的头条背后，隐藏着一个更令人不安的真相，应该引起投资者的担忧：小规模、新兴的信用危机往往是更大问题的先兆。正如摩根大通首席执行官Jamie Dimon在十月所警告的：“当你看到一只蟑螂，很可能还有许多藏在阴影中。”

繁荣与崩溃的模式：政治炒作遇上不可持续的杠杆

年初，投资者似乎发现了一套万无一失的公式：押注任何与政治周期和新兴叙事相关的资产。特朗普重返白宫引发特朗普品牌加密资产的即时飙升。就职几小时内，特朗普推出了一个迷因币并在社交媒体上推广；第一夫人梅拉尼娅也推出了自己的代币；与特朗普家族有关的世界自由金融公司推出了面向散户投资者的WLFI代币。到九月，美国比特币通过合并上市，借助加密货币与特朗普热潮的势头。

每次发行都点燃了短暂的反弹。但到2026年12月底，特朗普的迷因币已从一月高点暴跌超过80%，目前价格徘徊在4.81美元左右。梅拉尼娅的币表现更糟，跌幅约99%，交易价格仅为0.17美元。WLFI已跌至0.16美元。美国比特币的股价从九月高点大约下跌80%。这些都不是孤立的失败——它们反映出更深层次的问题：完全建立在杠杆和动量上的策略，无法经受住信念逆转的必然考验。一位分析师当时指出，政治可以激发短期热情，但无法提供长期保护。

人工智能交易领域也暴露出类似的脆弱性。当传奇空头Michael Burry在十一月披露，Scion Asset Management持有对英伟达和Palantir的看跌期权，行使价分别比市场价低47%和76%时，暴露了AI繁荣的脆弱基础。Burry的披露立即引发怀疑：如果像他这样的人都在押注行业宠儿的反面，或许高估值和巨额资本支出并不可持续。英伟达最初暴跌，但随后恢复，强调了一个关键模式：一旦市场信念动摇，即使最强的叙事也可能发生剧烈逆转。

“成功”的悖论：溢价变成负担

Michael Saylor的MicroStrategy提供了另一个教科书式的例子，说明杠杆和金融工程如何制造危险的漏洞。在2025年，比特币价格飙升的同时，MicroStrategy的股价上涨得更快，溢价远高于其持有的比特币资产。空头Jim Chanos看准了这个机会：五月份，他公开宣布做空MicroStrategy，同时做多比特币，立即引发与Saylor的公开辩论。

到七月，MicroStrategy达到了年内最高点，上涨57%，溢价达到最大。但随着加密货币价格从高点回调，以及“数字资产财库公司”数量的增加，局势逆转。从Chanos在十一月宣布“卖出一切”开始，MicroStrategy的股价暴跌42%。Saylor建立在信心和杠杆基础上的交易变成了一个警示故事：在信念高涨时期，资产负债表会膨胀，而这种膨胀完全依赖于持续的价格上涨和积极的市场情绪。当信念动摇，昨日的竞争优势就会变成今日的负担。

蟑螂出现：小危机预示系统性脆弱

2025年的信用市场没有在某一瞬间崩溃，而是通过一系列“孤立”违约暴露出危险的裂缝。比如：Saks Global在只支付一次利息后重组了22亿美元债券，重组债券的交易价格已低于面值60%；New Fortress Energy新发行的可转换债券在一年内损失超过50%；Tricolor和First Brands在几周内就抹去了数十亿美元的债务价值。

这些危机特别令人担忧的不是它们的规模，而是它们暴露的问题：多年来，放贷标准不断被侵蚀。摩根大通和其他主要放款机构未能发现First Brands和Sancheez涉及“双重担保”和“多笔贷款的抵押品混用”——这些都是基本尽职调查中应当发现的警示信号。更令人担忧的是，主要机构对几乎没有偿债能力的公司进行了大量信贷押注。

Jamie Dimon关于蟑螂的警告不仅仅是形象比喻——他是在指出一个具体的市场动态。多年的宽松货币政策、充裕的流动性和压缩的信贷利差，已经侵蚀了放贷纪律，从“严格”到“宽松”再到“鲁莽”。在违约掉期、债务重组和抵押贷款等领域的投资者会越来越担心，因为每一次小危机——如Saks Global、New Fortress Energy或First Brands——都揭示了潜藏在表面之下的腐败。

2025年反复出现的模式值得牢记：最初的炒作建立在不可持续的基础上（迷因币、杠杆套利、carry trade），吸引大量资金流入，推高资产价格到荒谬的水平，然后当信念动摇、资金枯竭或杠杆变负时崩溃。每一次崩溃都令人痛苦，但系统性教训更令人担忧：如果隐藏的信用风险潜伏在商业贷款中，如果政治冲击随时可能摧毁交易，如果市场的“高确定性押注”不断逆转，那么2026年的环境将需要格外谨慎。

下一次蟑螂出现可能不会那么明显，也可能不在信用领域。它可能在依靠叙事动能飙升的股票、突然崩溃的新兴市场货币挂钩，或隐藏在看似安全证券中的杠杆比率。担忧的投资者并不过于悲观——他们只是在记住那些没有警觉的人最终遭遇的教训。