Boğa koşusu sonlandırıcı mı? Bir kez finansman döngüsü kırıldığında, madenciler bir sonraki epik dumping dalgasını tetikleyebilir.

Orijinal metin çevirisi: Luke, Mars Finans

Son zamanlarda kripto Twitter'da (Crypto Twitter, CT) yayılan kıyamet senaryoları hakkında yazılan gönderilerden bıktınız mı? Beni daha da üzen, CT'deki insanların kripto pazarının geleceği konusunda çelişkilerle dolu olması. Bazıları yaşadığımız büyük boğa piyasası için yas ilan ederken, diğerleri bunun sadece piyasa döngüsündeki bir başka küçük olay olduğunu savunuyor. Bu duruma artık doydum. Her zamanki gibi herkesin kendi teorisi var.

Bazı işaretler, bu sefer gerçekten farklı olabileceğini gösteriyor. ETF, kuruluşundan bu yana ilk kez üst üste üç gün 1 milyar dolar net çıkış kaydetti, BTC'nin fonlama oranı tersine döndü ve “dip avlama” duygusu esasen CT'deki meme'lere dönüştü. Ancak geçmişte BTC'nin %25-30 geri çekildiği ve ardından birkaç ay içinde tarihî zirveye ulaştığı durumlar da oldu. Bu sefer hangi senaryonun sahneleneceğini kim bilebilir?

Ancak kripto alanında, hislere, astrolojilere veya diğer kör teorilere dayanmayan bir grup vardır. Bu, yanlış anlaşılmayacak katılımcı grubudur. Bitcoin zincirindeki ilk katılımcılar: madenciler.

Amerikan Başkanı Donald Trump'ın, Çin'i (madencilik makinelerinin çoğunluğunun üretildiği yer) de içeren Asya ülkelerine eşit karşı tarife uygulayacağını açıklamasından sonra, kendi mücadelelerini yaşadılar. Ancak, ekonomik gerçeklikleri esasen, 15 yıl önce Bitcoin beyaz kağıdına yazılan yarı yarıya azaltma koşullarıyla ilgili basit matematikle ilgilidir.

Bu haftaki nicel analizimde, BTC fiyatlarının ani düşüşünün gelirleri nasıl etkilediğini ve madencilerin kârlılığının ne durumda olduğunu sizlere göstereceğim.

Şimdi asıl metne geçelim.

BTC madencilerinin mali durumu oldukça açıktır: sabit protokol gelirine dayanarak yaşamaktadırlar, ancak gerçek dünya harcamaları dalgalıdır. Piyasa dalgalandığında, bilanço üzerindeki baskıyı en önce onlar hisseder. Gelirleri, çıkardıkları BTC'yi satmaktan gelirken, işletme maliyetleri esas olarak madencilik için gereken yüksek yoğunluklu hesaplamalardan kaynaklanan elektrik ücretlerinden oluşmaktadır.

Onlara yapılan ağ ödemelerinin miktarını, bu geliri elde etmenin maliyetini, nakit harcamalar düşüldükten sonra kalan karı ve muhasebeci hesaplamalarından sonra gerçekte ne kadar alabileceklerini takip etmek için bir hafta harcadım.

Kısa Özet (TL;DR): Şu anda BTC işlem fiyatı 90.000 doların altında olduğu için madencilik sektörü zor durumda, refah içinde değil. Son iki ayda, madencilerin 7 günlük ortalama geliri 60 milyon dolardan %35 azalarak 40 milyon dolara düştü.

@Blockchain

Gel bana gelir tarafında bir tur attıralım.

Bitcoin'in geliri mekanize edilmiştir ve protokole kodlanmıştır. Her blok için 3.125 BTC madencilik ödülü, artı ortalama 10 dakikalık blok süresi ile günde yaklaşık 144 blok üretilmektedir. Yani her 24 saatte yaklaşık 450 BTC madencilik yapılmaktadır. 30 gün içinde dünya genelindeki BTC madencileri 13,500 BTC çıkarmaktadır, mevcut yaklaşık 88,000 dolarlık BTC fiyatıyla toplam yaklaşık 1.2 milyar dolardır. Bunu rekor düzeyde 1,078 EH/s (Exahashes per second) hash oranına böldüğünüzde, o milyar dolarlık pastanın her Terahash başına günde yalnızca 3.6 sent gelir elde edeceği ortaya çıkmaktadır. Bu, 1.7 trilyon dolarlık bu ağın güvenliğini sağlamak için gereken tüm ekonomik temeldir.

Maliyet açısından, elektrik maliyeti en belirgin değişkendir çünkü bu maliyetler konuma ve madencilik donanımının verimliliğine göre değişiklik gösterir.

Modern makineler kullanıyorsanız, örneğin S21 seviyesinde bir madenci, enerji tüketim oranı 17 joule/terahash ve elektrik ucuzsa, hala nakit kazanç elde edebilirsiniz. Ancak filonuz eski madencilere dayanıyorsa veya yüksek elektrik ücreti ödüyorsanız, hesapladığınız her hash maliyeti artırıyor. Bugünün hash fiyatları (ağ zorluğu, Bitcoin fiyatı, blok ödülleri ve işlem ücretlerinden etkilenir) altında, 0.06 dolar elektrik ücretiyle çalışan bir S19 neredeyse zar zor başa baş. Eğer zorluk artarsa, fiyatlar biraz düşerse ve sıcak hava dalgası elektrik ücretlerini yükseltirse, ekonomik durum daha da kötüleşecektir.

Sana bazı rakamlar kullanarak yardımcı olayım.

Aralık 2024'te, CoinShares, halka açık madencilerin 2024'ün üçüncü çeyreğinde 1 BTC'yi üretme nakit maliyetinin yaklaşık 55,950 dolar olacağını tahmin ediyor. Bugün, Cambridge bu maliyetin yaklaşık 58,500 dolar olduğunu tahmin ediyor. Gerçek madencilik maliyetleri madencilere göre değişiklik göstermektedir. En büyük halka açık Bitcoin madencisi Marathon Digital (MARA), 2025'in üçüncü çeyreğinde bir BTC'yi madencilik yaparken ortalama 39,235 dolar enerji maliyeti ödedi. İkinci büyük halka açık madenci Riot Platforms (RIOT), 46,324 dolar ödedi. BTC işlem fiyatı, yaklaşık 86,000 dolar ile yüksek noktasının %30 altında olmasına rağmen, bu madenciler hala iyi bir yaşam sürüyor. Ancak bu, tam tablo değil.

Madencilerin nakit olmayan kalemleri, amortisman, değer düşüklüğü ve hisse senedi bazlı tazminat gibi kalemleri de dikkate alması gerekmektedir. Bu kalemler bir araya geldiğinde, madencilik sermaye yoğun bir iş haline gelmektedir. Bu faktörler dikkate alındığında, bir BTC'yi çıkarmanın toplam maliyeti kolayca 100,000 doları geçebilir.

MARA, BTC madenciliği için hem iç hem de üçüncü taraf barındırma donanımlarını kullanmaktadır. Tüm cihazları kullanarak, elektrik ücretlerini, amortismanları ödemek ve barındırma masraflarını ayırmak zorundadır. Kabaca yapılan hesaplamalar, her BTC için toplam madencilik maliyetinin 110.000 doları aştığını gösteriyor. Hatta CoinShares'in 2024 Aralık ayında tahmin ettiği toplam madencilik maliyeti de yaklaşık 106.000 dolar.

Yüzeyde, madencilerin işinin sağlam göründüğü, nakit kar marjlarının yüksek olduğu, olumlu muhasebe kârına giden bir yol olduğu ve yeterli operasyonel ölçeğe sahip oldukları için fon bulmanın kolay olduğu anlaşılmaktadır. Ancak, perspektifi genişlettiğinizde, neden daha fazla madencinin çıkardıkları BTC'leri tutmayı ve hatta piyasadan daha fazla BTC satın almayı, satmak yerine tercih ettiğini anlamaya başlıyorsunuz.

MARA gibi güçlü madenciler maliyetlerini karşılayabilirler çünkü yan işlere sahipler ve sermaye piyasalarına erişim sağlayabiliyorlar. Ancak, birçok diğer madenci, bir zorluk artışından sadece bir adım uzakta kâr edememekte.

Tüm bunları bir araya getirdiğinizde, madenci dünyasında iki farklı başa baş senaryosunun birlikte var olduğunu göreceksiniz.

Birincisi, sanayi madencileri verimli bir filo, ucuz elektrik ve düşük sermaye ile bilanço yönetimi yapmaktadır. Onlar için, BTC fiyatı 86.000 dolardan 50.000 dolara düşse bile, günlük nakit akışı ancak o zaman negatif hale gelir. Günümüzde her BTC başına nakit kârları 40.000 dolardan fazladır, ancak mevcut fiyat seviyesinde herhangi bir muhasebe kârı elde edip edemeyecekleri madencilere bağlıdır.

İkinci senaryo, amortisman, değer düşüklüğü ve hisse senedi bazlı maliyetler dikkate alındığında, diğer madencilerin başa baş noktasının üzerinde kalmanın zor olacağıdır.

Eğer 1 BTC üretiminin muhafazakar toplam maliyetinin 90,000 ile 110,000 dolar arasında olduğunu varsayarsak, bu durum birçok madencinin ekonomik breakeven noktasının altında olduğunu gösteriyor. Nakit maliyetleri henüz aşılmadığı için hash işlemlerine devam edebilirler, ancak muhasebe maliyetleri aşılmış durumda. Bu, muhtemelen daha fazla madencinin şimdi BTC'lerini satmak yerine tutmalarını teşvik edecektir.

Ekonomik durum nakit akışını pozitif tutmaya devam ettiği sürece, madenciler madenciliğe devam edeceklerdir. 88,000 dolarda sistem stabil görünüyor, ancak bunun için madencilerin BTC'lerini satmamaları gerekiyor. BTC daha da düştüğünde veya madenciler pozisyonlarını tasfiye etmek zorunda kaldıklarında, zarar-kâr noktasına yaklaşmaya başlarlar.

Bu nedenle, fiyat çöküşü perakende yatırımcıları ve ticaret topluluğunu etkilemeye devam etse de, şu anda madencileri fazla etkilemesi pek olası değil. Ancak, finansman kanalları daha da kısıtlanırsa, durum kötüleşebilir. O zaman, madencilerin hayatta kalmak için yan işlerine daha fazla yatırım yapmaları gerekecek.